財經脈搏: 優先股制待發 雙刃劍出鞘

撰文:毛睿智 攝影:東方IC、歐新社 美術:陳國威

自央行行長周小川在央行網站刊登文章提及「優先股是有其作用的」起,優先股問題就再次成為市場焦點;其有望在部分銀行率先試點的利好因素,自然使A股一洗頹態,大幅上揚,銀行股成為領頭羊。在周小川文章及中國證監會的回應中,市場認為優先股實行在望,疲弱的A股市場被拯救再不是海市蜃樓。

美國於金融海嘯後發行優先股的成功先例,市場寄望A股市場也出現優先股,以幫助經濟轉型及提振經濟發展。然而優先股未必是「靈丹妙藥」,只因A股市場IPO仍未被開的情況下,優先股或成為特定的融資方式,卻無法指望其全面激活市場甚至影響金融改革的步伐,可喜不言大喜。

關於內地進行優先股試點的議論由來已久。所謂優先股,是指相對於普通股而言,在利潤分紅及剩餘財產分配的權利等方面享有優先權;而其「優先」的代價,就是優先股股東除非涉及優先股贖回等特別議案,否則不能參與股東大會,也無權干涉企業經營,不具備表決權,優先股也無法在二級市場流通。

然而在現時A股市場無法發行新股、融資渠道及融資功能大幅降低的情況下,官方對優先股持支持態度。今年五月十七日,中證監曾召集相關監管機構、交易所、證券公司、基金公司及商業銀行等探討優先股試點相關問題,中證監主席肖鋼稱五月將試點方案上報國務院。七月十二日,中證監新聞發言人表示,支持其回購普通股的公司同時發行優先股。,惟並未引起市場的強烈反應。

有用的工具

直到九月中旬,央行行長周小川於央行網站刊登署名文章資本市場的多層次特性,其中提及「優先股是有其用處的」,並舉例美國在處理AIG危機時,採用優先股這一「有用的工具」,實現了「既體現國家投入資金的成本,又保持公司的私人治理,防止國家資本干預企業經營」,體現優先股作為重要的資本市場工具層次所能發揮的獨特作用。

在周小川宏文下,加之「兩家銀行將率先試點優先股」傳聞造勢,銀行股備受關注且遭投資者熱炒。交通銀行(03328)、平安銀行及農業銀行(01288)受益於傳聞,浦發銀行則加上上海自貿區概念,成為大贏家,四者均於九月九日的A股市場漲停,浦發銀行的成交價更達一百三十三點二九億元(人民幣,下同),為其上市以來最高。而上證指數於中秋節前的一週大幅增長百分之四點五,收報二千二百三十六點二二點。

瑞銀證券首席證券策略分析師陳李分析認為,「當大家都不看好的股票突然被賦予了主題投資的機會,市場就爆發出驚人的動力」。確實,內銀股長期處於低市值的狀態令投資者心灰,而此番大漲的傳言依據,在於「銀行股將率先試點優先股」;因中國銀行股多受累於資本壓力,有較大融資需求,且此前美國市場的優先股也主要集中於銀行等金融股。

內銀笑呵呵

中金公司把優先股對內銀的裨益分析得淋漓盡致,包含三大好處:一是將銀行核心一級資本充足率、一級資本充足率的要求實質性降低至百分之七點五和百分之八點五;二是大幅減輕銀行普通股的股權融資壓力;三是將每年銀行內源性風險加權資產增速提升二個百分點,對大銀行風險加權資產的最快增速將由之前的百分之十三點九提升至百分之十五點七。

惟中證監發言人於上週末表示,證監會正積極推進優先股試點的各項制度準備,相關部委也正積極配合支持工作;中證監同時將按照公開、公平、公正的原則,對於優先股試點,並不存在行業限制,符合條件的企業都可以申請發行優先股。有券商分析認為,隨中證監關於優先股使用範圍的擴大,藍籌股或將繼金融股成為優先股的主力。

基於上述關於藍籌股的言論,有傳言指藍籌股絕大部分股分將轉為優先股,只拿分紅不再流通,即現存股分將轉為優先股。市場擔心這一現象將令企業的股權結構回到股改前的狀態,券商分析,證監會必然不會允許存量股轉為優先股,優先股的發行,只可能發生於增發時。

雙贏的局面

當市場的兩大擔憂被消除後,市場開始了對優先股又一輪炙熱的憧憬之情。然而,儘管中證監明確表示無行業限制,但以美國發行優先股的經驗而言,受益於優先股的行業還是有「先後秩序」之分。二○○八年金融危機後,美國政府斥資一千二百五十億美元購入美國九大主要銀行的優先股,迅速穩定當時資本市場,金融機構在度過危機之際也無需擔心經營權利被削弱,美國政府則獲得豐厚的股息收入,形成雙贏的局面;股神畢菲特也因購買金融股及通用電氣(GE)、Tiffany等傳統企業的優先股而獲益。

優先股的裨益由此可見一斑。而在中國,飽受「業績亮眼,股價表現卻不順遂」的除銀行業外,能源行業的「兩桶油」中石油(00857)及中石化(00386)也飽受煎熬。優先股的發行,可使市場消除長期以來對超低成本大小非減持再融資的恐懼,有利於股價穩定,引導長期投資。且有分析認為,上市公司優先股需滿足「公司規模足夠大、具有持續穩定的現金流及公司主營業務在較長時間內平穩運行」等條件。上述揣測的條件早已將大部分A股公司阻擋在門檻之外,而央企背景的能源股及銀行金融股則輕而易舉符合條件。

還穿萬重關

然而,即便萬事俱備,優先股這股東風的到來也仍要穿越萬重關。分析認為,中國的公司法及證券法均無提及有關優先股的制度安排,若要發行優先股,首先涉及相關法律的修改。由於流通性不佳,相關優先股配套的溢價贖回及轉換制度仍有待建設。雖然市場因周小川的署名文章而爆炸,但有媒體追溯來源發現,文章內容為周小川二○一二年六月在北京大學資本市場論壇的講話整理稿,並非近期觀點。儘管近年來官方時常提及優先股制度,卻鮮有實質作為,短期內推出優先股的可能性較微;而優先股若要對A股市場產生影響,更需要宏觀經濟、IPO政策及上市公司業績真實性好轉的配合。

自新一屆領導班子上任以來,中國加大了金融改革的步伐。剛剛過去的八月,國務院正式批准設立中國上海自由貿易試驗區,推動上海市轉口及離岸業務的發展;顯示李克強以上海自貿區作為顯示其改革決心的窗口,試圖用「克強經濟學」將中國從硬陸風險中解救。加上優先股制的箭在弦上,市場投資者現階段蕩漾在兩者的膨脹效應中,中國金融業的改革及發展迅速走上正軌意識不爭的事實。惟「萬丈高樓平地起」,任何發展都是循序漸進的過程,市場不應操之過急。

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